券商热议平准基金！海外市场有何借鉴？

（原标题：券商热议平准基金！海外市场有何借鉴？）

近日，继中央汇金出手增持四大行、央企领衔数波回购增持潮之后，“平准基金”在业内的讨论度再次升温。

10月20日，国信证券非银分析师孔祥发布研报《平准基金启示录》称，平准基金是股市困境时期扭困的重要工具，往往在核心指数持续下跌达35%时启动。国金证券张弛策略团队则在10月16日的策略报告标题中直言“东风何在？呼吁平准基金加快落地”。

除了上述研报之外，近期包括东吴证券、华鑫证券、中信证券等多家券商研究所研究团队，均发布报告对“平准基金”在海外实践的历史进行回顾与梳理，探讨其可行性与带来的借鉴，中泰证券首席经济学家李迅雷亦在9月份以来两度公开表示赞成推出平准基金。

券商分析师积极建言献策

东吴证券宏观陶川团队认为，从海外和历史的经验看，提振股市信心、推动股市发挥经济“晴雨表”的作用，平准基金不失为一种“四两拨千斤”的政策手段。

华鑫证券分析师杨芹芹在研报中表示，平准基金资金来源主要包括政府、银行、证券公司、保险公司、信托公司、上市公司等。入市买入资产主要包括大盘蓝筹股、债券和ETF等。一般而言，平准基金的存续期间都超过了一年，通常会在股市处于上涨行情、基金获得一定盈利的情况下退市，以避免损害股市的稳定性。

对于平准基金的适合规模，中信证券研究分析称，结合市场实践，平准基金的规模多在总市值的3%～6%之间。券商中国记者按此推算，截至2023年10月20日收盘，A股总市值为76.67万亿元，如果真的设立平准基金，规模预计在2.3万亿元～4.6万亿元。

东吴证券还总结了三大海外经验：第一，相较于常态化的“平准基金”，相机抉择式的资金干预效果会更好；第二，“平准基金”入市需要“门槛”和“择时”，股票跌幅大、市场陷入非理性的资金外流恶性循环、其他常规政策效果有限以及交易量低迷是出手的重要条件；第三，平准基金依旧只是过渡手段，务必速战速决，甚至不惜规模，一旦战线拉长，政策效果和信誉都会大打折扣。

国金证券策略首席张弛亦在研报中呼吁“平准基金加快落地”。张弛分析，三季度以来国内经济已经逐步显现出筑底迹象，且复苏动力亦在逐步增强，A股表现仍旧彷徨不前。回顾历史，从“政策底”到“估值底”到“盈利底”到最终“市场底”的确认，往往对应两个核心要素：一是“宽货币”到“宽信用”必然是传导通畅，将有利于释放增量流动性，对“估值回升”形成支撑；二是国内经济筑底回升，往往伴随着房地产投资明显回暖。

张弛称，本轮A股“市场底”虽现，但未见明显反弹。展望后市，9月居民中长期信贷改善将有利于抑制房地产风险加剧，缓解投资者对国内经济潜在风险的担忧，进而强化基本面复苏的可持续性逻辑；然而“M1%-短融%”（M1增速-短融增速，代表市场的流动性剩余）未见明显改善，意味着估值扩张动力依然不足。为此，国金证券呼吁“平准基金”加快成立，为市场注入增量流动性，方可促使A股市场表现回归更为理性的基本面逻辑。

以海外实践为鉴

根据国信证券研报的梳理，从海外实践来看，东亚日本、韩国、中国香港、中国台湾等经济体使用过平准基金，而在欧美等更为成熟的资本市场则较多表现为一揽子救市手段的“类平准基金”。从效果来看，短期内，平准基金的入市效果主要取决于资金规模和估值水平，长期不改变市场运行节奏。

国信证券特别指出，平准基金的设立有其合理性，但应避免投资过程中的潜在道德风险。结合境外尤其是美国、日本、中国香港地区经验，需要审慎设计平准基金的募资、入市与退出机制。比如为规避救市潜在的道德风险，当前买入宽基ETF优于选择个股，同时恢复市场正常融资功能，如逐步恢复IPO节奏，估值修复后恢复正常套保和减持，实现交易与融资活跃。比如参考2015年救市经验，探讨各券商和证金公司出资买入的股票委托给专业机构管理，引导市场预期后，允许其择机卖出。

东吴证券宏观陶川团队整理分析了历史上日本、韩国、中国台湾、中国香港以及美国的“平准基金”入（股）市的经验。

以日本为例，东吴证券研究指出，日本股市的干预基金特点相对鲜明，其设立时间较早、下场救市次数也较多，且存在央行直接注资举措。日本分别在1963年、1995年、2010年3个时期启动平准基金或更直接的方法救市。其中，1995年6月日本政府组织银行业成立股市安定基金，投入资金约2万亿日元，刺激之后日经225指数年内基本抹平跌幅。

再来看韩国，韩国股市历史上四次危机均有平准基金护市。韩国平准基金设立后曾多次抑制股市的剧烈下跌，应对相对迅速，救市资金入市后生效也相对较快。最近的一次是2022年新冠疫情叠加美联储加息，韩国股市持续走低，截至9月防控放开时 KOSPI指数年内已累计下跌25%，韩国金融部门10月出台了一揽子救市对策，包括购买公司债券和商业票据，并重启股票市场稳定基金，韩国股市于当月企稳。

中信证券也根据海外实践总结出三点结论：第一，大规模平准基金常在应对危机和恶意做空时推出，小规模平准基金运用得当也能取得较好效果；第二，在经济增速筑底期和复苏期推出的平准基金效果往往较好；第三，平准基金的推出如果搭配一揽子货币财政政策，则有助于促进经济现实和市场预期的良性循环，达成更好的效果。

李迅雷谈稳预期：除了平准基金，也需要财政发力

中泰证券首席经济学家李迅雷亦赞成推出平准基金。早在今年9月5日，李迅雷就在其公众号上发布《政策工具箱里究竟还有哪些工具》一文，其中提到“可以考虑设立市场平准基金，先从外汇储备资产中拿出一部分配置港股做起，再逐步把增持扩大到A股市场”。

李迅雷指出，当市场出现过度恐慌或非理性下跌的时候，平准基金可以起到市场稳定器的作用，也有利于引导市场进行价值投资。平准基金最成功的例子当属香港特区政府1998年动用外汇基金，对国际金融炒家展开一场成功的阻击战。到2001年为止的32个月中，香港特区政府当时动用的平准基金已经尽数回笼，同时还赚回1100多亿。

值得一提的是，日前李迅雷参加新经济学家智库组织的研讨会中围绕“活跃资本市场的标与本”进行研讨，亦谈及他对平准基金的看法。

李迅雷表示，对于平准基金，“我完全赞成，即一定要带动市场人气，有利于提高我们的预期，吸引外资进入，因为A股市场的股息率水平也不低了，平均股息率是2.5%左右”。但李迅雷认为，平准基金只是治标。

李迅雷谈到，当前面临的问题在于，一是房地产处于下行周期中，二是出口这个引擎开始减速。此外随着人口老龄化的加速，随着经济周期的下行，结构性的矛盾的不断地显现出来，因此李迅雷建议优先发展服务业，因为服务业能够解决更多的就业。

李迅雷还表示，除了资本市场需要有平准基金之外，财政还要发力，财政上面需要国家来引领投资的，拉动投资增长，这能够让大家预期趋稳。

“回顾历史，有个特点就是当PPI为负的时候，民间投资通常是负增长的，所以当前应该让PPI起来。PPI起来的核心是在于要增加需求，增加需求的话，就要增加消费，要增加居民收入，所以财政要发力，不仅是要支持投资，还要支持消费，一定要把影响经济和人们信心的核心因素给抓住。”李迅雷谈到。

谈及资本市场的“本”，李迅雷认为，现代化产业体系都是链长制，产业链、供应链要健全，而且基本是央企来当链长，因此重头应该要提高央企的核心竞争力。“企业的竞争力提高了，估值就能上去，指数也能上去，因为大市值央企对指数的影响都是很大的。”

校对：王蔚